猪肉价格越跌，市场反而越关心谁能熬到下一轮涨价。
中国生猪行业正在经历一轮很硬的底部。猪价跌到9元/公斤附近，养殖端连续亏损，仔猪价格也在探底，板块股价回到近两年低位。对市场来说，问题不再只是“猪价为什么这么低”，而是低价还能压多久、谁会先退出、剩下的企业能不能吃到下一轮利润。
6月30日，高盛分析师Trina Chen等在报告中指出，“在几乎所有生产者现金利润为负的情况下，供应响应将加速，包括能繁母猪减少、政策推动和更多产能退出；维持2026年下半年猪价恢复的判断。”其基准假设是，生猪现货价格从当前约9.4元/公斤，回升至下半年15.0元/公斤。
同属高盛的FICC & Equities团队Jerry Shen在7月2日的市场短评中，把焦点进一步压到“现金跑道”上：到2026年二季度末，近一半上市猪企现金储备可能不足以支撑6个月。华源证券雷轶团队、申万宏源朱珺逸团队的框架也指向同一条主线：猪价低迷本身不是拐点，持续亏损逼出产能，才可能形成拐点。
亏损不是新闻，现金耗尽才是硬约束高盛测算，2026年一季度大型养殖企业单位现金成本大约在11.6—12.9元/公斤，边际供应者约13.3—13.7元/公斤。同期生猪均价一季度为11.5元/公斤，二季度降至9.5元/公斤。
这意味着，低成本企业也开始承压，高成本主体更难扛。
更关键的是现金。基于14家上市猪企财务数据，测算显示，截至2026年一季度末，有4家公司现金跑道不足6个月；到二季度末，在其他条件不变的假设下，这一数量升至7家，接近样本的一半。
这不是账面亏损那么简单。现金跑道变短，会改变企业行为：暂停扩张、处置资产、减少补栏、淘汰母猪，甚至债务违约或破产清算。
近期已有压力信号出现。比如，天邦食品2025年5月签署重整协议、2026年诉讼增加；金新农2026年4月因累计未分配利润为负被风险提示；山东龙大出现退市和债务违约风险提示；广东行大农牧在2026年6月申请破产。
申万宏源的产业梳理还提到，新五丰暂停部分扩张项目、处置低效资产，益生股份战略性退出生猪业务。这些动作放在周期底部看，都指向同一个结果：产能开始被现金流约束。
猪价迟迟不反弹，卡在中小型养殖主体和需求端如果只看头部企业，产能去化已经开始。高盛数据里，前三大生猪生产商从2025年中到2026年一季度，能繁母猪存栏已减少约8%。
但行业不是只由头部企业决定。中小养殖主体变化更慢。高盛跟踪的商品猪饲料销售显示，2026年5月仍同比增长25%，这说明家庭农场和中型养殖户对应的商品猪存栏仍高于去年同期，只是趋势开始下行。
需求端也没有帮忙。2026年3月以来，鲜猪肉销售占屠宰量比例弱于季节性表现，同比低2—3个百分点；冻品库存二季度上升。申万宏源引用的钢联口径显示，2022—2023年屠宰企业鲜销率仍在90%左右，而2026年降至80%左右；冻品库容率则从2023年约25%升至30%以上。
这意味着，供应压力没有完全释放，需求又接不住。冻品库存还会变成滞后供给，压制短期价格反弹。
效率提升也在拉长底部。行业平均PSY（每头母猪每年提供的断奶仔猪数）从2023年的22.7头提升至2025年的24.3头。换句话说，同样数量的母猪能提供更多仔猪，母猪少一点，不一定马上对应商品猪大幅少一点。
成本也变低了。申万宏源测算，2023年行业完全成本大约在15.6—15.8元/公斤，2026年行业平均完全成本降至约12.5元/公斤。成本下降提升了头部企业韧性，但也让行业底部更难快速出清。
政策这次更直接：能繁母猪目标降到3750万头政策端的变化，是这轮周期和2023年的重要不同。
2026年5月，农业农村部发布新版生猪产能综合调控方案，将全国能繁母猪正常保有量下调至3750万头左右。这是2024年2月以来再次下调。
新版方案还收紧了调控区间：
绿色区间：正常保有量的92%—103%；黄色区间：103%—106%，或88%—92%；红色区间：高于106%，或低于88%。这意味着，政策目标不只是“稳总量”，而是更强调“稳周期、优结构、提质量”。
6月22日，农业农村部、国家发展改革委召开强化生猪产能综合调控座谈会，要求大型猪企带头压减生猪产能和产量，带头严控二次育肥，带头淘汰弱仔猪，带头降低出栏体重。主要生产省份也被要求抓紧修订省级产能调控方案。
地方层面已经有动作。山东省6月10日印发新版方案，将全省能繁母猪保有量目标稳定在248万头左右，较2025年266万头下调6.7%；规模猪场保有量稳定在1.05万个以上。
这类政策的市场含义很直接：新增和盲目补栏受到约束，低效产能退出被加速。
下半年拐点假设：从上半年过剩6%，转向下半年短缺5%高盛的供需模型给出一条比较清晰的路径。
其测算中，2026年上半年生猪市场供应过剩约6%，下半年转为供应短缺约5%。全年看，2026年仍小幅过剩1%；到2027年，供需缺口扩大至4%。
供给端的假设包括：
农业农村部口径能繁母猪期末存栏：2025年末39.6百万头，2026年上半年38.4百万头，2026年下半年降至37.5百万头；有效能繁母猪：2025年末30.8百万头，2026年上半年29.4百万头，下半年降至28.5百万头；商品猪供应：2025年720百万头，2026年降至701百万头，2027年进一步降至665百万头。猪价对应假设是：2026年下半年基准猪价15.0元/公斤，2027年15.3元/公斤。
国内高频数据也在验证去化压力。华源证券跟踪的涌益数据里，最新生猪价格9.57元/公斤，二育栏舍利用率降至27%，出栏均重小幅降至128公斤，7公斤仔猪价格降至157元/头。仔猪价格再探低位，说明补栏意愿弱，也会倒逼种猪场减少低效母猪。
申万宏源跟踪的淘汰母猪数据同样显示加速迹象。四省份淘汰母猪屠宰厂3—5月屠宰量同比分别增长14.3%、12.8%、21.6%，3—5月合计同比增长16.2%。
但去化还没有到历史上足以确认反转的幅度。申万宏源测算，能繁母猪存栏自2025年高点以来降幅在不同口径下约1.0%—4.1%，仍低于后非瘟时期前两轮周期约8%—9%的去化幅度。
这也是下半年行情最大的分歧：价格弹性已经具备条件，但去化幅度还要继续累积。
股票交易的不是猪价本身，而是谁能活到反转股价已经先跌了一轮。
华源证券统计，SW生猪养殖板块本周下跌1.02%，板块相对2024年9月23日收盘已无涨幅，跌至近两年低位区间。申万宏源统计，截至6月23日，生猪养殖指数年内下跌约28.6%；4—6月自阶段性高点累计回落18.9%。
估值也回到低位。申万宏源测算，生猪养殖板块PB和头均市值均处于2016年以来底部区间。高盛则从资产价值角度给出测算：牧原H当前股价对应的替代成本估值有19%上行空间，对应历史低位EV/头估值有88%上行空间，对应中周期价值有113%上行空间。
个股判断上，高盛维持牧原A/H买入评级，对温氏股份和新希望维持中性评级。其覆盖表中，牧原A目标价51.5元，牧原H目标价56.5港元，温氏股份目标价14元，新希望目标价6.5元。
国内机构的关注点更偏“低成本+财务韧性”。申万宏源列出的2026年预计养殖完全成本中，牧原股份11.7元/公斤，温氏股份11.8元/公斤，德康农牧11.9元/公斤，神农集团11.9元/公斤，新希望12.0元/公斤。华源证券则推荐德康农牧，并建议关注牧原股份、温氏股份、神农集团、巨星农牧、天康生物、立华股份、中粮家佳康等。
这轮猪周期里，低成本不只是利润弹性问题，更是生存问题。现金流更稳、负债结构更安全、成本更低的企业，才可能等到价格恢复。
风险不在“猪价低”，而在底部被继续拉长几个变量会改变下半年路径。
第一，产能去化不及预期。中小养殖户如果继续扛，二次育肥和压栏行为如果反复，供给压力可能继续后移。
第二，需求弱于预期。鲜销率下降、冻品库存高企，都会削弱涨价弹性。即使供给减少，价格也未必按模型快速上行。
第三，成本重新抬升。饲料成本在养殖成本中占比很高，玉米、豆粕价格波动会直接影响养殖利润。
第四，疫病风险。非洲猪瘟、口蹄疫等仍是养殖行业的核心变量，一旦出现大范围扰动，产能和价格路径都会改变。
所以，这不是一个简单的“猪价越低越该买”的故事。更准确地说，低价正在逼近行业承受极限；如果现金流压力继续传导，供给响应会加快，猪价反转的概率才会提高。
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